央行政策利率拟择机“换锚”
2026年10月26日
字数：2381
本报综合报道 货币政策目标利率明确为隔夜利率，货币政策框架进一步改革完善。
近日，中国人民银行行长潘功胜在2026金融街论坛年会开幕式上明确银行间隔夜回购利率已成为货币政策调控的目标利率。
潘功胜表示，将研究择机把央行公开市场主要操作品种的期限切换为隔夜，公开市场隔夜回购利率将相应成为主要政策利率。
不宜和降息划等号
所谓政策利率“换锚”，是指央行调整引导市场利率所依托的核心政策利率。
潘功胜指出，未来随着多元化贷款定价基准不断完善，一些财务能力强的企业，可与金融机构协商后自主选择银行间隔夜回购利率或贷款市场报价利率作为浮动利率贷款定价基准，贷款市场报价利率作为小企业、个人贷款的定价基准可继续发挥作用。债券、金融衍生品的定价基准也可考虑将银行间隔夜回购利率作为一个选择。
“这意味着政策利率‘换锚’的大方向已经确定，未来贷款市场报价利率（LPR）报价的定价基础将由现在的央行7天期逆回购利率切换为隔夜逆回购利率。背后原因是隔夜政策利率与货币市场隔夜利率（DR001）之间天然匹配，不存在期限利差，更有利于提高货币政策传导效率。”东方金诚首席宏观分析师王青判断，切换时点可能已不远，不排除短期内落地的可能，不过切换过程带动LPR报价下调的可能性不大；未来LPR报价变化，还会主要跟进政策利率水平本身调整。
今年以来，货币市场隔夜利率（DR001）更稳定地保持在临时正逆回购区间内，央行对短端利率的调控更加精准有效。在此背景下，央行宣布将研究择机将隔夜操作作为央行主要操作品种，并明确了银行间隔夜回购利率已成为货币政策调控的目标利率，是货币政策制度框架进一步改革完善的延续。
广发证券首席经济学家郭磊认为，将公开市场操作品种切换为隔夜、政策利率切换为隔夜逆回购利率，一则有助于提高流动性管理的精细度，更好地“削峰填谷”，提高政策对市场利率的掌控力；二则实现市场利率与政策利率期限匹配，理顺政策利率传导机制。
多位专家提醒市场，央行“换锚”仍属于货币政策框架改革的内容，不宜过度解读。
在国信证券经济研究所金融业首席分析师王剑看来，此次货币政策框架调整，核心是政策利率的选择和利率调控机制的优化，不涉及利率水平本身的调整，不能将操作期限、政策利率品种和定价基准的调整直接理解为降息或加息，也不宜据此判断货币政策立场是否发生变化。
央行隔夜操作有序推进
历史上，央行曾主要关注7天利率，与市场发展、操作传统等有关。
2014年开始，央行常态化开展公开市场逆回购操作，主力操作品种选用7天，这与过去金融机构头寸管理以一周为主有关。
此后，央行逐步形成“做7天、盯7天”的模式，培育了DR007（存款类机构7天质押式回购利率）作为主要观测指标。一方面是因为期限与公开市场7天品种一致，便于市场理解；另一方面也是因为当时7天市场利率相对于隔夜更为稳定，能够较好传导货币政策信号。
近年来，隔夜利率作为我国市场定价基准的条件愈发成熟。随着金融市场发展，隔夜交易已成为货币市场主要期限品种，占到日均交易量的九成，基于真实交易的DR001作为无风险隔夜利率，市场基准地位不断提高。
同时，隔夜利率的稳定性在显著提升，也得益于央行政策利率作用提高、流动性管理能力增强，近两年，DR001基本运行于政策利率±15BP的区间，与DR007的利差基点已收窄至个位数，季末等时点波动的现象也明显缓解。
回溯来看，央行为目标利率的平稳转换开展了多项准备工作。
2024年6月，央行设立隔夜期限的临时正、逆回购工具，给市场隔夜利率框定了一个更窄的合意区间，更有利于市场预期稳定。
2025年起，DR001取代DR007成为货币政策报告附图的代表性利率，表明央行实际上已更多关注隔夜市场利率。
此后，在新闻发布会上，央行有关负责人多次提到，引导隔夜利率在政策利率水平附近运行，也向市场传达了关注隔夜利率的信号。
今年6月底，央行开始增加隔夜逆回购操作品种，进一步提高对隔夜利率的调控能力。此后逐步增加操作频率，7月末形成“3+1”操作模式，即月末操作3天、月初操作1天，缓解了月初集中到期压力。8月进一步增加税期操作，有效应对了流动性波动的另一个重要时点。至此，央行每月隔夜操作天数从2天逐步提升至4天、8天。
同时，操作量也在稳步扩大，先后从不超过3000亿元、6000亿元提升至1万亿元。
市场专家认为，这种安排既便利金融机构熟悉隔夜的流动性管理方式，也提升了隔夜操作的调控能力。隔夜逆回购逐步成为央行应对短期资金供求变化的重要工具。随着央行调控目标明确为隔夜利率，部分市场观点提到继续采用7天政策利率可能存在不便理解、对隔夜利率传导不够直接等问题。如果转为隔夜操作，政策利率与目标利率期限保持一致，政策利率向市场利率的传导也将更为通畅。
改革方向与国际主要央行实践类似
长久以来，主要经济体央行普遍重视隔夜利率，中国央行短端利率调控机制的改革方向与国际主要央行实践类似。
国际上看，美联储以联邦基金利率作为政策利率，为其设定目标区间，这一利率对应存款类机构之间的隔夜无担保融资交易。
日本央行在2024年调整货币政策框架后，以无担保隔夜拆借利率为政策利率。
欧洲央行有三大关键利率，分别是中枢的7天主要再融资操作利率，以及作为利率走廊的隔夜存款便利、边际贷款便利利率。不论哪种模式，盯住的市场利率主要是隔夜期限，再通过市场交易和预期传导，影响其他期限的利率。
隔夜工具也广泛应用于各国央行的日常操作中。比如，美联储每日通过常备回购便利和隔夜逆回购便利工具开展操作，分别向符合条件的机构提供短期融资和资金存放渠道。欧洲央行的边际贷款便利和存款便利作为利率走廊的上下限，也采用隔夜期限，银行可根据资金余缺使用。
值得注意的是，由于参照DR001定价有一定门槛，通常需要银企间一对一谈判议价并商定合同细节，相对更适合大中型企业。
因此，有市场专家指出，金融机构可与客户自主协商，重点引导财务能力较强的大中型企业选择DR001作为浮动利率贷款定价基准。个人L贷款（包括房贷）和小微企业贷款仍继续参考
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近日，中国人民银行行长潘功胜在2026金融街论坛年会开幕式上明确银行间隔夜回购利率已成为货币政策调控的目标利率。
潘功胜表示，将研究择机把央行公开市场主要操作品种的期限切换为隔夜，公开市场隔夜回购利率将相应成为主要政策利率。
不宜和降息划等号
所谓政策利率“换锚”，是指央行调整引导市场利率所依托的核心政策利率。
潘功胜指出，未来随着多元化贷款定价基准不断完善，一些财务能力强的企业，可与金融机构协商后自主选择银行间隔夜回购利率或贷款市场报价利率作为浮动利率贷款定价基准，贷款市场报价利率作为小企业、个人贷款的定价基准可继续发挥作用。债券、金融衍生品的定价基准也可考虑将银行间隔夜回购利率作为一个选择。
“这意味着政策利率‘换锚’的大方向已经确定，未来贷款市场报价利率（LPR）报价的定价基础将由现在的央行7天期逆回购利率切换为隔夜逆回购利率。背后原因是隔夜政策利率与货币市场隔夜利率（DR001）之间天然匹配，不存在期限利差，更有利于提高货币政策传导效率。”东方金诚首席宏观分析师王青判断，切换时点可能已不远，不排除短期内落地的可能，不过切换过程带动LPR报价下调的可能性不大；未来LPR报价变化，还会主要跟进政策利率水平本身调整。
今年以来，货币市场隔夜利率（DR001）更稳定地保持在临时正逆回购区间内，央行对短端利率的调控更加精准有效。在此背景下，央行宣布将研究择机将隔夜操作作为央行主要操作品种，并明确了银行间隔夜回购利率已成为货币政策调控的目标利率，是货币政策制度框架进一步改革完善的延续。
广发证券首席经济学家郭磊认为，将公开市场操作品种切换为隔夜、政策利率切换为隔夜逆回购利率，一则有助于提高流动性管理的精细度，更好地“削峰填谷”，提高政策对市场利率的掌控力；二则实现市场利率与政策利率期限匹配，理顺政策利率传导机制。
多位专家提醒市场，央行“换锚”仍属于货币政策框架改革的内容，不宜过度解读。
在国信证券经济研究所金融业首席分析师王剑看来，此次货币政策框架调整，核心是政策利率的选择和利率调控机制的优化，不涉及利率水平本身的调整，不能将操作期限、政策利率品种和定价基准的调整直接理解为降息或加息，也不宜据此判断货币政策立场是否发生变化。
央行隔夜操作有序推进
历史上，央行曾主要关注7天利率，与市场发展、操作传统等有关。
2014年开始，央行常态化开展公开市场逆回购操作，主力操作品种选用7天，这与过去金融机构头寸管理以一周为主有关。
此后，央行逐步形成“做7天、盯7天”的模式，培育了DR007（存款类机构7天质押式回购利率）作为主要观测指标。一方面是因为期限与公开市场7天品种一致，便于市场理解；另一方面也是因为当时7天市场利率相对于隔夜更为稳定，能够较好传导货币政策信号。
近年来，隔夜利率作为我国市场定价基准的条件愈发成熟。随着金融市场发展，隔夜交易已成为货币市场主要期限品种，占到日均交易量的九成，基于真实交易的DR001作为无风险隔夜利率，市场基准地位不断提高。
同时，隔夜利率的稳定性在显著提升，也得益于央行政策利率作用提高、流动性管理能力增强，近两年，DR001基本运行于政策利率±15BP的区间，与DR007的利差基点已收窄至个位数，季末等时点波动的现象也明显缓解。
回溯来看，央行为目标利率的平稳转换开展了多项准备工作。
2024年6月，央行设立隔夜期限的临时正、逆回购工具，给市场隔夜利率框定了一个更窄的合意区间，更有利于市场预期稳定。
2025年起，DR001取代DR007成为货币政策报告附图的代表性利率，表明央行实际上已更多关注隔夜市场利率。
此后，在新闻发布会上，央行有关负责人多次提到，引导隔夜利率在政策利率水平附近运行，也向市场传达了关注隔夜利率的信号。
今年6月底，央行开始增加隔夜逆回购操作品种，进一步提高对隔夜利率的调控能力。此后逐步增加操作频率，7月末形成“3+1”操作模式，即月末操作3天、月初操作1天，缓解了月初集中到期压力。8月进一步增加税期操作，有效应对了流动性波动的另一个重要时点。至此，央行每月隔夜操作天数从2天逐步提升至4天、8天。
同时，操作量也在稳步扩大，先后从不超过3000亿元、6000亿元提升至1万亿元。
市场专家认为，这种安排既便利金融机构熟悉隔夜的流动性管理方式，也提升了隔夜操作的调控能力。隔夜逆回购逐步成为央行应对短期资金供求变化的重要工具。随着央行调控目标明确为隔夜利率，部分市场观点提到继续采用7天政策利率可能存在不便理解、对隔夜利率传导不够直接等问题。如果转为隔夜操作，政策利率与目标利率期限保持一致，政策利率向市场利率的传导也将更为通畅。
改革方向与国际主要央行实践类似
长久以来，主要经济体央行普遍重视隔夜利率，中国央行短端利率调控机制的改革方向与国际主要央行实践类似。
国际上看，美联储以联邦基金利率作为政策利率，为其设定目标区间，这一利率对应存款类机构之间的隔夜无担保融资交易。
日本央行在2024年调整货币政策框架后，以无担保隔夜拆借利率为政策利率。
欧洲央行有三大关键利率，分别是中枢的7天主要再融资操作利率，以及作为利率走廊的隔夜存款便利、边际贷款便利利率。不论哪种模式，盯住的市场利率主要是隔夜期限，再通过市场交易和预期传导，影响其他期限的利率。
隔夜工具也广泛应用于各国央行的日常操作中。比如，美联储每日通过常备回购便利和隔夜逆回购便利工具开展操作，分别向符合条件的机构提供短期融资和资金存放渠道。欧洲央行的边际贷款便利和存款便利作为利率走廊的上下限，也采用隔夜期限，银行可根据资金余缺使用。
值得注意的是，由于参照DR001定价有一定门槛，通常需要银企间一对一谈判议价并商定合同细节，相对更适合大中型企业。
因此，有市场专家指出，金融机构可与客户自主协商，重点引导财务能力较强的大中型企业选择DR001作为浮动利率贷款定价基准。个人L贷款（包括房贷）和小微企业贷款仍继续参考
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