发布日期:
杠杆率“阶段性上升”背后
一石激起千层浪。
5月12日，央行统计司有关负责人就4月份金融统计数据情况答记者问。该负责人指出：“当前应当允许宏观杠杆率有阶段性的上升”。
值得注意的是，这也是官方首次就“放松”宏观杠杆率问题发声。而2017年以来，我国宏观杠杆率总体保持稳定，2018年还实现净下降，2019年仅上升约5.7个百分点，增幅远低于2008至2016年年均增长10个百分点的水平，初步实现稳杠杆目标。
杠杆“阶段性”上升
2020年一季度，受疫情影响，我国经济出现负增长，实际GDP同比下降了6.8%，名义GDP同比下降了5.3%。实体经济杠杆率大幅攀升，从2019年末的245.4%升至259.3%，一个季度上升了13.9个百分点。与此同时，M2/GDP和社融存量/GDP也都出现了大幅上升，分别上升了12.0和14.2个百分点。
“当前，为有力支持实体经济恢复发展，金融逆周期调控力度大幅增强，信贷投放速度明显加快。4月末，金融机构人民币贷款余额161.91万亿元，同比增长13.1%，比上月末高0.4个百分点，是2019年6月以来的最高水平；4月份新增1.70万亿元，同比多增6818亿元。”上述负责人称。
企业贷款结构显示，金融支持实体经济的针对性和有效性提升明显，突出表现为抗疫和受疫情影响大的行业受信贷支持力度大，且较多中长期贷款流向制造业、基础设施业、服务业等关键领域。
该负责人认为，虽然一季度宏观杠杆率显著回升，但只是阶段性的，是逆周期政策支持实体经济复工复产的体现。在疫情防控常态化前提下，逆周期政策的制定应对疫情防控和经济社会发展做统筹考虑，把更好支持实体经济恢复发展放到更加突出位置，同时，做好金融风险防控。在这个过程中，当前应当允许宏观杠杆率有阶段性的上升，扩大对实体经济的信用支持，这主要是为了有效推进复工复产，实际上为未来更好地保持合理的宏观杠杆率水平创造了条件。
谁在加杠杆？
虽然一季度宏观杠杆率大幅上升，但对比来看，其增幅仍低于历史峰值。
对比2008年国际金融危机时，当时中国经济也面临较大的负面冲击，且在2008年底推出了大规模的经济刺激计划。2009年全年杠杆率上升了31.8个百分点，其中前两个季度分别上升了14.2和11.2个百分点。与之相比，今年一季度我国宏观杠杆率增加13.9个百分点，低于2009年一季度的增长幅度。
分部门来看，非金融企业部门是一季度杠杆率上升的主要原因，居民和政府部门的杠杆率都增幅有限。非金融企业部门杠杆率从2019年末的151.3%上升至161.1%，提高了9.8个百分点。居民部门杠杆率从2019年末的55.8%升至57.7%，上涨了1.9个百分点。政府杠杆率从2019年末的38.3%升至40.5%，上涨了2.2个百分点。
居民杠杆率上升幅度有限不难理解，今年一季度全国城镇和农村居民可支配收入累计同比分别降低了3.9%和4.7%。但居民存款却大幅度上升，存款余额从2019年末的82.1万亿元增长至88.6万亿元，增加了6.5万亿元，一个季度环比上升了7.9%。这体现出居民部门“修复”资产负债表的迹象。不过，这种“修复”，既有预期未来收入下降、主动增加储蓄的因素，也有因控制疫情采取的各种“隔离”导致居民消费支出大幅下滑所带来的被动修复。
企业杠杆率上升幅度较大，同时受到两个方面的作用。GDP的大幅度下行是主要原因，银行降息和放松信贷也导致了企业杠杆率的抬升。
从信贷上看，一季度的人民币对非金融企业的贷款余额增加了6.27万亿元，增加量也达到了单季度增长的历史峰值，环比增加了6.4%。从融资成本上看，年初至今，1年期中期借贷便利（MLF）利率从3.25%降至2.95%，下降了30个基点。而贷款市场报价利率（LPR）分别在2月和4月进行了两次下调。对比来看，短期贷款利率下调幅度更大。这有利于抑制房地产的投资冲动（住房按揭贷款主要是长期贷款），并增加对企业经营的贷款支持。
金融部门杠杆率增幅有限。资产方统计口径杠杆率由2019年末的54.8%上升到57.7%，上升了2.9个百分点。负债方统计口径下的杠杆率由2019年末的59.9%微幅上升到60.9%，升高了1.0个百分点。
在GDP下滑幅度较大的情况下，金融部门杠杆率仍保持相对平稳，彰显监管当局的定力。
杠杆率会继续上升吗？
尽管在疫情防控常态化前提下，允许宏观杠杆率有阶段性的上升，有助于扩大对实体经济的信用支持，对经济有刺激作用，但是在杠杆率上升的过程中，也有一些事与愿违。
一个焦点是给“套利”留下空间，银行对房地产贷款施加更高的利率成本，而对企业经营给予利率上的优惠补贴。这就导致了目前已经出现了房地产贷款（尤其是二套房贷款）的利率要高于经营贷，从而导致经营性贷款违规流入房地产的情况。近期深圳房价的上涨据称与此有较大关系，监管部门已经开始严查这种现象。虽然部分违规情况可以通过加强监管来避免，但仍有大量的情况很难分辨。
尤其是经营贷与住房按揭贷款利率的倒挂带来了“意想不到”的问题。从金融机构的角度来看，企业经营性贷款的安全性要低于住房按揭贷款，尤其是在经济下行的过程中更容易形成坏账。
另一个焦点是存款利率的变动预期。当前贷款利率有所下降，而存款利率维持不变，银行的净息差收窄，影响到了银行存贷款业务的利润，因此也存在关于调降存款基准利率的预期。
降低存款利率的初衷可能是刺激居民消费和提高银行的净息差收入，但也很有可能导致居民的存款搬家，使得这部分资金从银行存款转移成其他收益率更高的固定收益型金融产品，反而导致银行负债成本的上升。
但面对疫情冲击，面临“生存还是毁灭”这样的问题，对债务风险的权衡必然要让位于对经济大衰退的权衡。4月份的中央政治局会议提出了“提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，真正发挥稳定经济的关键作用”。这些预期的政策举措都会增加政府部门的杠杆率水平。
从更长期的角度来看，要进一步推进市场开放，要更多激发民间投资。将要素市场化改革落到实处，给民营经济以更大的发展空间。
5月12日，央行统计司有关负责人就4月份金融统计数据情况答记者问。该负责人指出：“当前应当允许宏观杠杆率有阶段性的上升”。
值得注意的是，这也是官方首次就“放松”宏观杠杆率问题发声。而2017年以来，我国宏观杠杆率总体保持稳定，2018年还实现净下降，2019年仅上升约5.7个百分点，增幅远低于2008至2016年年均增长10个百分点的水平，初步实现稳杠杆目标。
杠杆“阶段性”上升
2020年一季度，受疫情影响，我国经济出现负增长，实际GDP同比下降了6.8%，名义GDP同比下降了5.3%。实体经济杠杆率大幅攀升，从2019年末的245.4%升至259.3%，一个季度上升了13.9个百分点。与此同时，M2/GDP和社融存量/GDP也都出现了大幅上升，分别上升了12.0和14.2个百分点。
“当前，为有力支持实体经济恢复发展，金融逆周期调控力度大幅增强，信贷投放速度明显加快。4月末，金融机构人民币贷款余额161.91万亿元，同比增长13.1%，比上月末高0.4个百分点，是2019年6月以来的最高水平；4月份新增1.70万亿元，同比多增6818亿元。”上述负责人称。
企业贷款结构显示，金融支持实体经济的针对性和有效性提升明显，突出表现为抗疫和受疫情影响大的行业受信贷支持力度大，且较多中长期贷款流向制造业、基础设施业、服务业等关键领域。
该负责人认为，虽然一季度宏观杠杆率显著回升，但只是阶段性的，是逆周期政策支持实体经济复工复产的体现。在疫情防控常态化前提下，逆周期政策的制定应对疫情防控和经济社会发展做统筹考虑，把更好支持实体经济恢复发展放到更加突出位置，同时，做好金融风险防控。在这个过程中，当前应当允许宏观杠杆率有阶段性的上升，扩大对实体经济的信用支持，这主要是为了有效推进复工复产，实际上为未来更好地保持合理的宏观杠杆率水平创造了条件。
谁在加杠杆？
虽然一季度宏观杠杆率大幅上升，但对比来看，其增幅仍低于历史峰值。
对比2008年国际金融危机时，当时中国经济也面临较大的负面冲击，且在2008年底推出了大规模的经济刺激计划。2009年全年杠杆率上升了31.8个百分点，其中前两个季度分别上升了14.2和11.2个百分点。与之相比，今年一季度我国宏观杠杆率增加13.9个百分点，低于2009年一季度的增长幅度。
分部门来看，非金融企业部门是一季度杠杆率上升的主要原因，居民和政府部门的杠杆率都增幅有限。非金融企业部门杠杆率从2019年末的151.3%上升至161.1%，提高了9.8个百分点。居民部门杠杆率从2019年末的55.8%升至57.7%，上涨了1.9个百分点。政府杠杆率从2019年末的38.3%升至40.5%，上涨了2.2个百分点。
居民杠杆率上升幅度有限不难理解，今年一季度全国城镇和农村居民可支配收入累计同比分别降低了3.9%和4.7%。但居民存款却大幅度上升，存款余额从2019年末的82.1万亿元增长至88.6万亿元，增加了6.5万亿元，一个季度环比上升了7.9%。这体现出居民部门“修复”资产负债表的迹象。不过，这种“修复”，既有预期未来收入下降、主动增加储蓄的因素，也有因控制疫情采取的各种“隔离”导致居民消费支出大幅下滑所带来的被动修复。
企业杠杆率上升幅度较大，同时受到两个方面的作用。GDP的大幅度下行是主要原因，银行降息和放松信贷也导致了企业杠杆率的抬升。
从信贷上看，一季度的人民币对非金融企业的贷款余额增加了6.27万亿元，增加量也达到了单季度增长的历史峰值，环比增加了6.4%。从融资成本上看，年初至今，1年期中期借贷便利（MLF）利率从3.25%降至2.95%，下降了30个基点。而贷款市场报价利率（LPR）分别在2月和4月进行了两次下调。对比来看，短期贷款利率下调幅度更大。这有利于抑制房地产的投资冲动（住房按揭贷款主要是长期贷款），并增加对企业经营的贷款支持。
金融部门杠杆率增幅有限。资产方统计口径杠杆率由2019年末的54.8%上升到57.7%，上升了2.9个百分点。负债方统计口径下的杠杆率由2019年末的59.9%微幅上升到60.9%，升高了1.0个百分点。
在GDP下滑幅度较大的情况下，金融部门杠杆率仍保持相对平稳，彰显监管当局的定力。
杠杆率会继续上升吗？
尽管在疫情防控常态化前提下，允许宏观杠杆率有阶段性的上升，有助于扩大对实体经济的信用支持，对经济有刺激作用，但是在杠杆率上升的过程中，也有一些事与愿违。
一个焦点是给“套利”留下空间，银行对房地产贷款施加更高的利率成本，而对企业经营给予利率上的优惠补贴。这就导致了目前已经出现了房地产贷款（尤其是二套房贷款）的利率要高于经营贷，从而导致经营性贷款违规流入房地产的情况。近期深圳房价的上涨据称与此有较大关系，监管部门已经开始严查这种现象。虽然部分违规情况可以通过加强监管来避免，但仍有大量的情况很难分辨。
尤其是经营贷与住房按揭贷款利率的倒挂带来了“意想不到”的问题。从金融机构的角度来看，企业经营性贷款的安全性要低于住房按揭贷款，尤其是在经济下行的过程中更容易形成坏账。
另一个焦点是存款利率的变动预期。当前贷款利率有所下降，而存款利率维持不变，银行的净息差收窄，影响到了银行存贷款业务的利润，因此也存在关于调降存款基准利率的预期。
降低存款利率的初衷可能是刺激居民消费和提高银行的净息差收入，但也很有可能导致居民的存款搬家，使得这部分资金从银行存款转移成其他收益率更高的固定收益型金融产品，反而导致银行负债成本的上升。
但面对疫情冲击，面临“生存还是毁灭”这样的问题，对债务风险的权衡必然要让位于对经济大衰退的权衡。4月份的中央政治局会议提出了“提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券，提高资金使用效率，真正发挥稳定经济的关键作用”。这些预期的政策举措都会增加政府部门的杠杆率水平。
从更长期的角度来看，要进一步推进市场开放，要更多激发民间投资。将要素市场化改革落到实处，给民营经济以更大的发展空间。